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????科創(chuàng)板第一例，定價(jià)低于下限!破發(fā)率超12%，最激進(jìn)的人，也開始謹(jǐn)慎了

????????全景財(cái)經(jīng)

????????被破發(fā)支配的恐懼之下，最激進(jìn)的人，也開始謹(jǐn)慎了。

????????科創(chuàng)板的市場(chǎng)化詢價(jià)機(jī)制，正在發(fā)揮威力。今日(11月21日)進(jìn)行申購(gòu)的祥生醫(yī)療(688358)，據(jù)此前披露了《發(fā)行公告》顯示，其發(fā)行價(jià)確定為50.53元/股，竟然低于主承銷商(國(guó)金證券)的建議定價(jià)區(qū)間50.57-55.62元/股，甚至較定價(jià)區(qū)間下限少了0.04元。

????????如此謹(jǐn)慎的報(bào)價(jià)，是科創(chuàng)板設(shè)立以來的第一家。

????????全景財(cái)經(jīng)(p5w2012)梳理發(fā)行公告中的報(bào)價(jià)明細(xì)發(fā)現(xiàn)，大部分報(bào)價(jià)集中在51-52元/股，靠近定價(jià)區(qū)間下限，而低于51.6元的配售對(duì)象多達(dá)1264個(gè)(占比34.7%)。

????????這與之前幾批新股申購(gòu)報(bào)價(jià)集中在高價(jià)區(qū)的情形相比，大相徑庭。

????????以第一批上市的中微公司(688012)為例，超84%的報(bào)價(jià)機(jī)構(gòu)(包含公募、社保基金、養(yǎng)老金等)都集中在主承銷商建議的定價(jià)區(qū)間上限靠攏，大部分機(jī)構(gòu)投資者寄希望于通過高價(jià)拿到配售的籌碼。

????????同時(shí)，祥生醫(yī)療的報(bào)價(jià)區(qū)間顯著擴(kuò)大，報(bào)價(jià)區(qū)間上限-下限的幅度達(dá)28元，而科創(chuàng)板第一上市的25家企業(yè)中，有效報(bào)價(jià)區(qū)間幅度的平均值僅為1.5元。

????????可見，當(dāng)前參與科創(chuàng)板新股詢價(jià)的機(jī)構(gòu)內(nèi)部已經(jīng)開始出現(xiàn)了分歧、博弈，機(jī)構(gòu)報(bào)價(jià)也更為謹(jǐn)慎。

????????對(duì)于祥生醫(yī)療的定價(jià)結(jié)果，一位參與詢價(jià)的機(jī)構(gòu)投資者表示，近期科創(chuàng)板的破發(fā)數(shù)量有所上升，祥生醫(yī)療的發(fā)行價(jià)低于建議定價(jià)區(qū)間下限是合理的，詢價(jià)的投資者開始謹(jǐn)慎了。

????????據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，截止到11月21日收盤，已有4家科創(chuàng)板上市公司的收盤價(jià)，處于破發(fā)狀態(tài)，而期間更有7只個(gè)股的最低價(jià)曾一度破發(fā)，破發(fā)率超12.2%。

????????讓機(jī)構(gòu)謹(jǐn)慎的祥生醫(yī)療

????????據(jù)招股說明書顯示，祥生醫(yī)療成立于1996年，是一家專業(yè)從事超聲醫(yī)學(xué)影像設(shè)備的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品包括彩超和黑白超，2016~2018年，超聲主機(jī)業(yè)務(wù)收入占比分別為97%、92%、97%，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)非常單一，對(duì)超聲主機(jī)的依賴程度非常重。

????????值得一提的是，祥生醫(yī)療的產(chǎn)品主要以海外市場(chǎng)為主。近3年來外銷收入占比分別為75%、77%、75%，據(jù)中國(guó)海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2018年，公司的超聲設(shè)備出口排名居國(guó)內(nèi)品牌第三。

????????憑借著研發(fā)投入大、技術(shù)門檻高、營(yíng)銷壁壘高等門檻，祥生醫(yī)療的產(chǎn)品毛利率長(zhǎng)期保持在57%以上，2016-2018年的凈利潤(rùn)分別為0.3億元、0.64億元、0.95億元，增速較快。

????????但據(jù)招股書披露，預(yù)計(jì)2019年凈利潤(rùn)為1-1.12億元，同比增幅僅8%-18%。而此次通過市場(chǎng)化詢價(jià)確定的50.53元/股發(fā)行價(jià)，對(duì)應(yīng)的市盈率依然高達(dá)42.52倍(2018年扣非前)。

????????值得一提的是，目前A股已經(jīng)有超聲廠商上市：邁瑞醫(yī)療(300760)、開立醫(yī)療(300633)，二者在國(guó)內(nèi)品牌位居前列，國(guó)內(nèi)產(chǎn)品市場(chǎng)占有率均超過祥生醫(yī)療。

????????因此，祥生醫(yī)療存在可對(duì)比的上市公司，據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，邁瑞醫(yī)療、開立醫(yī)療最新的市盈率(TTM)分別為51.4倍、61.72倍，均高于祥生醫(yī)療。

????????可見，參與市場(chǎng)化詢價(jià)的大部分投資者，都利用了這2家已上市公司的估值，作為報(bào)價(jià)的參考依據(jù)。

????????破發(fā)的“罪魁禍?zhǔn)住保憾▋r(jià)高了

????????資深投行人士王驥躍指出，面對(duì)頻頻破發(fā)的科創(chuàng)板個(gè)股，買方開始注重研究新股定價(jià)、估值，從而會(huì)出現(xiàn)對(duì)發(fā)行價(jià)的壓低的情況，而不是貼個(gè)新股標(biāo)簽就盲目買入，這就是市場(chǎng)規(guī)律起作用的體現(xiàn)。

????????不可否認(rèn)的是，高估值、高發(fā)行價(jià)，是新股破發(fā)最本質(zhì)的原因。

????????以已經(jīng)破發(fā)的久日新材(688199)為例，其科創(chuàng)板上市的發(fā)行價(jià)為66.68元/股，對(duì)應(yīng)的市盈率為42.16倍，高出同期行業(yè)市盈率一倍以上。

????????另外，登陸科創(chuàng)板第一日，久日新材的總市值便直接暴漲超270%。

????????而2019年10月，其從新三板摘牌、退市，市盈率(TTM)僅有11.33倍、總市值僅19.93億元。以科創(chuàng)板發(fā)行價(jià)66.68元計(jì)算，久日新材的總市值超74億元，較退市時(shí)大增超270%。

????????久日新材新三板掛牌時(shí)，月K線圖

????????無論與行業(yè)對(duì)比，還是與之前在新三板掛牌對(duì)比，久日新材66.68元的發(fā)行價(jià)，無疑是被高估的，上市后破發(fā)或許早已注定。

????????而截至到今日(11月21日)收盤，陷入破發(fā)窘境的科創(chuàng)板上市公司有：容百科技(688005)、杰普特(688025)、天準(zhǔn)科技(688003)。

????????若以上市后的最低價(jià)計(jì)算，56只科創(chuàng)板個(gè)股中，已有7只個(gè)股在盤中一度跌破發(fā)行價(jià)，破發(fā)率已超過12%。

????????而值得警醒的是，今日上市的卓越新能(688196)，開盤價(jià)較發(fā)行價(jià)僅上漲9.48%，刷新科創(chuàng)板新股最差開盤紀(jì)錄，也是首只開盤漲幅低于10%的科創(chuàng)板新股，更成為2012年底以來，A股首日開盤表現(xiàn)最差的新股。

????????截至收盤，卓越新能上市首日的漲幅僅有18.5%，高于久日新材，位于科創(chuàng)板首日漲幅榜倒數(shù)第二位。

????????此前，申萬宏源曾明確表示，卓越新能估值較可比公司略偏高，需注意上市后破發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。

????????破發(fā)潮的警示

????????2011年的A股一度出現(xiàn)高達(dá)85%的破發(fā)率，而主要的“導(dǎo)火索”亦是高估值、高發(fā)行價(jià)。

????????2009年6月，A股開始放開對(duì)IPO定價(jià)，隨后新股發(fā)行市盈率一路走高，至2010年末達(dá)到高點(diǎn)。

????????彼時(shí)也恰逢創(chuàng)業(yè)板推出，由于市場(chǎng)存量資金規(guī)模大，而新股供應(yīng)規(guī)模小，短期的供求不平衡，導(dǎo)致資金追捧新股，發(fā)行市盈率攀升明顯。

????????創(chuàng)業(yè)板第一批上市公司：南風(fēng)股份(維權(quán))(300004)、鼎漢技術(shù)(300011)、陽普醫(yī)療(300030)的發(fā)行市盈率分別為70倍、80倍、100倍之高。

????????2010年12月27日發(fā)行上市的新研股份(300159)市盈率更是高達(dá)151倍，創(chuàng)下當(dāng)時(shí)的最高發(fā)行市盈率。

????????而最終的風(fēng)險(xiǎn)教育成本卻是慘重的，2011年上半年A股出現(xiàn)了破發(fā)潮，總共上市140余只新股，便有近120只出現(xiàn)破發(fā)，破發(fā)率一度超過85%。

????????一級(jí)市場(chǎng)以及參與申購(gòu)的投資者，開始為過度樂觀，付出代價(jià)。

????????此后，發(fā)行定價(jià)漸趨理性，發(fā)行市盈率開始下行，由59倍的平均PE迅速回落到30倍附近。

????????太陽底下沒有新鮮事，面對(duì)科創(chuàng)板新股賺錢效應(yīng)銳減、科創(chuàng)板新股供應(yīng)全面提速后，一級(jí)市場(chǎng)報(bào)價(jià)的機(jī)構(gòu)們開始變得更加謹(jǐn)慎、理性。

????????武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長(zhǎng)董登新認(rèn)為，這是市場(chǎng)化發(fā)行機(jī)制的關(guān)鍵所在，破發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)教訓(xùn)，將對(duì)發(fā)行人、保薦機(jī)構(gòu)、承銷商產(chǎn)生壓力，其網(wǎng)下詢價(jià)有可能被詢價(jià)機(jī)構(gòu)向下打壓價(jià)格，逼迫其網(wǎng)下詢價(jià)重心下移，這是一個(gè)市場(chǎng)博弈的過程。

????????撰文/制表：全小景

????????責(zé)任編輯：張恒星 SF142

《電鰻快報(bào)》